【案　情】

原告：邢某某。

被告：上海證券交易所。

2005年11月16日，武漢鋼鐵（集團(tuán)）公司發(fā)布《關(guān)于武漢鋼鐵股份有限公司人民幣普通股股票認(rèn)購權(quán)證和認(rèn)沽權(quán)證上市公告書》中關(guān)于認(rèn)沽權(quán)證的發(fā)行，公告稱，本次發(fā)行備兌認(rèn)沽權(quán)證47,400萬份，認(rèn)沽權(quán)證交易代碼“580999”，權(quán)證交易簡稱：“武鋼JTP1”，權(quán)證存續(xù)期間為2005年11月23日至2006年11月22日，權(quán)證行權(quán)日為2006年11月16日至2006年11月22日，上市時間為2006年11月23日，標(biāo)的證券代碼“60005”，標(biāo)的證券簡稱“武鋼股份”，行權(quán)價為3.13元，行權(quán)比例為1∶1，結(jié)算方式為股票給付方式。截至2005年11月25日，經(jīng)中國證券業(yè)協(xié)會評審，中信證券等13家證券公司取得從事相關(guān)創(chuàng)新活動的試點資格。2005年11月21日，上交所發(fā)布《關(guān)于證券公司創(chuàng)設(shè)武鋼權(quán)證有關(guān)事項的通知》稱，取得中國證券業(yè)協(xié)會創(chuàng)新活動試點的證券公司（創(chuàng)設(shè)人）可按照本通知的規(guī)定創(chuàng)設(shè)權(quán)證，創(chuàng)設(shè)人創(chuàng)設(shè)的權(quán)證應(yīng)與武鋼認(rèn)購或認(rèn)沽權(quán)證相同，并使用同一交易代碼和行權(quán)代碼。創(chuàng)設(shè)認(rèn)沽權(quán)證的，創(chuàng)設(shè)人應(yīng)在中國登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司開設(shè)權(quán)證創(chuàng)設(shè)專用賬戶和履約擔(dān)保資金專用賬戶，并在履約擔(dān)保資金專用賬戶全額存放現(xiàn)金，用于行權(quán)履約擔(dān)保。創(chuàng)設(shè)人應(yīng)將上述賬戶報上交所備案。創(chuàng)始人向上交所申請創(chuàng)設(shè)權(quán)證的，應(yīng)提供中國結(jié)算上海分公司出具的其已提供行權(quán)履約擔(dān)保的證明，經(jīng)上交所審核同意，通知中國結(jié)算上海分公司在權(quán)證創(chuàng)設(shè)專用賬戶生成次日可交易的權(quán)證。權(quán)證創(chuàng)設(shè)后，創(chuàng)設(shè)人可向上交所申請注銷權(quán)證，創(chuàng)設(shè)人每日申請創(chuàng)設(shè)或注銷權(quán)證不得超過一次，每次創(chuàng)設(shè)或注銷數(shù)量均不低于100萬份。該通知自2005年11月28日起施行。2005年11月25日，上交所審核批準(zhǔn)光大證券、海通證券、國信證券、廣發(fā)證券、東海證券、中信證券、華泰證券、長江證券、國泰君安證券、國元證券等十家券商創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)沽權(quán)證的申請，總計創(chuàng)設(shè)武鋼認(rèn)沽權(quán)證共11.27億份，定于2008年11月28日上市。2005年11月26日，十家券商在《證券時報》披露了上述創(chuàng)設(shè)權(quán)證的信息，《上海證券報》等媒體進(jìn)行了相關(guān)報道。武鋼權(quán)證上市后，邢某某在2005年11月24日、25日分別買入武鋼認(rèn)沽權(quán)證73,100份（1.51元/份）、13,100份（1.688元/份）、28,600份（1.767元/份）、200份（1.806/份），累計買入武鋼認(rèn)沽權(quán)證115,000份。創(chuàng)設(shè)權(quán)證上市后，同年11月30日，邢某某又買入武鋼認(rèn)沽權(quán)證100份，每份1.09元。至此，邢某某共計持有武鋼認(rèn)沽權(quán)證115,100份，平均買入成本價為1.604元/份。2005年12月5日，邢某某賣出全部武鋼認(rèn)沽權(quán)證115,100份，成交價為1.09元/份。此后，邢某某在武鋼權(quán)證存續(xù)期間，又多次買入和賣出。邢某某認(rèn)為，上交所的《創(chuàng)設(shè)通知》自2005年11月28日起施行。按此通知，創(chuàng)設(shè)權(quán)證最早上市時間應(yīng)為2005年11月29日。但在2005年11月25日，上交所卻提前三天發(fā)布公告，稱已同意批準(zhǔn)券商創(chuàng)設(shè)11.27億份武鋼認(rèn)沽權(quán)證，并于2005年11月28日上市交易，該提前天量創(chuàng)設(shè)行為使邢某某持有115,000份武鋼認(rèn)沽權(quán)證失去交易機會，由此而造成巨大虧損，對此上交所應(yīng)承擔(dān)賠償責(zé)任。遂起訴要求法院判令：確認(rèn)上交所的提前創(chuàng)設(shè)行為是違法、違規(guī)、欺詐及操縱市場的過錯行為，與邢某某的損失間存在因果關(guān)系，并請求判令上交所依法承擔(dān)賠償責(zé)任。

【審　判】

一審判決：駁回邢某某的全部訴訟請求。

二審結(jié)果：按上訴人邢某某自動撤回上訴處理。

【評　析】

本案是一起較為新穎的涉及證券衍生品糾紛的案件，系投資者以交易所違規(guī)審核權(quán)證創(chuàng)設(shè)為由而提起的侵權(quán)損害賠償糾紛。根據(jù)上海證券交易所權(quán)證管理暫行辦法第二條的規(guī)定，權(quán)證是指標(biāo)的證券發(fā)行人或其以外的第三人發(fā)行的，約定持有人在規(guī)定期間內(nèi)或特定到期日，有權(quán)按約定價格向發(fā)行人購買或出售標(biāo)的證券，或以現(xiàn)金結(jié)算方式收取結(jié)算差價的有價證券。由于目前我國的權(quán)證指向的標(biāo)的資產(chǎn)均為在證券交易所正式掛牌上市的有價證券，所以，權(quán)證屬于我國證券法第二條所規(guī)定的證券衍生產(chǎn)品。權(quán)證產(chǎn)品具有杠桿性特征，即投資者可以以較小的資本成本獲得較大收益，在權(quán)證交易中，投資者可以以遠(yuǎn)低于標(biāo)的股票價格的代價，獲得該股票將來買入或者出售的權(quán)利，以小搏大，從中獲利，故而吸引了資金相對不充裕的大量個人投資者入市。但由于個人投資者對權(quán)證類產(chǎn)品的創(chuàng)設(shè)、交易規(guī)則，產(chǎn)品特征還并不十分熟悉，所以一旦出現(xiàn)了交易虧損，糾紛隨之而來。本案爭議焦點在于： 第一，邢某某作為投資者因投資權(quán)證產(chǎn)生損失以上交所為被告提起侵權(quán)之訴是否具有可訴性？第二，　 邢某某投資權(quán)證產(chǎn)生的損失與上交所的監(jiān)管行為是否存在法律上的因果關(guān)系，上交所是否應(yīng)當(dāng)賠償邢某某的交易損失？

一、可訴性

根據(jù)證券法第二條第三款的規(guī)定，證券衍生產(chǎn)品的發(fā)行、交易的管理辦法，由國務(wù)院依照證券法的原則規(guī)定。依此規(guī)定，權(quán)證的發(fā)行和交易行為可納入證券法的調(diào)整范圍。證券法對證券交易所的性質(zhì)和地位作了明確規(guī)定，根據(jù)證券法第一百零二條第一款規(guī)定，證券交易所是為證券集中交易提供場所和設(shè)施，組織和監(jiān)督證券交易，實行自律管理的法人。該法第一百一十條規(guī)定，進(jìn)入證券交易所參與集中交易的，必須是證券交易所的會員。權(quán)證交易亦屬于證券交易，亦應(yīng)在證券交易所內(nèi)進(jìn)行。鑒于普通投資者系通過交易所會員進(jìn)場交易，投資者與交易所之間不存在直接的交易合同關(guān)系，交易所僅僅為交易提供平臺和中介服務(wù)，因交易發(fā)生損失，交易所對投資者不承擔(dān)契約上的義務(wù)。本案邢某某所提并非違約之訴，而是以上交所的審核券商創(chuàng)設(shè)權(quán)證違規(guī)為由提起的侵權(quán)之訴，根據(jù)民法通則第一百零六條第二款的規(guī)定，邢某某提起侵權(quán)之訴不受主體限制，人民法院可以受理。相對于民法通則而言，證券法系特別法，證券法中關(guān)于侵權(quán)行為的規(guī)定應(yīng)當(dāng)優(yōu)先適用，證券法沒有規(guī)定的，可以適用一般民法關(guān)于民事侵權(quán)的規(guī)定。關(guān)于權(quán)證產(chǎn)品的發(fā)行和交易，目前尚未有單行法律和行政法規(guī)出臺，只有上交所根據(jù)證券法和證監(jiān)會的授權(quán)制訂的業(yè)務(wù)規(guī)則即權(quán)證管理辦法對權(quán)證的發(fā)行、交易等進(jìn)行業(yè)務(wù)規(guī)范。而本案涉及的權(quán)證創(chuàng)設(shè)問題，也僅有權(quán)證管理暫行辦法第二十九條作了授權(quán)性規(guī)定，即對于已上市交易的權(quán)證，上交所可以允許合格機構(gòu)創(chuàng)設(shè)同種權(quán)證。具體的權(quán)證創(chuàng)設(shè)規(guī)則也是由交易所根據(jù)權(quán)證管理辦法的規(guī)定在某一具體的權(quán)證產(chǎn)品的上市公告中予以確定。因此，權(quán)證創(chuàng)設(shè)行為，系證券交易所根據(jù)國務(wù)院證券監(jiān)管部門批準(zhǔn)的業(yè)務(wù)規(guī)則作出的履行自律監(jiān)管行為，該行為如違反法律規(guī)定和業(yè)務(wù)規(guī)則，相關(guān)受眾主體可以對交易所提起民事訴訟，因此本案具有可訴性。

二、交易損失與監(jiān)管行為之間的因果關(guān)系

邢某某認(rèn)為，上交所在審核武鋼認(rèn)沽權(quán)證時存在違規(guī)、欺詐行為，具體表現(xiàn)在未按公告時間創(chuàng)設(shè)權(quán)證、創(chuàng)設(shè)權(quán)證嚴(yán)重超量等方面，這些行為直接導(dǎo)致了他的交易損失，應(yīng)當(dāng)由上交所進(jìn)行賠償。對此，法院認(rèn)為，上交所系根據(jù)權(quán)證管理暫行辦法第二十九條的規(guī)定，審核合格券商創(chuàng)設(shè)武鋼權(quán)證，該審核行為符合業(yè)務(wù)規(guī)則的具體要求，是上交所履行證券法賦予其自律監(jiān)管職能的行為，具有合法性。根據(jù)權(quán)證管理辦法的有關(guān)權(quán)證發(fā)行的規(guī)定，具有權(quán)證創(chuàng)設(shè)資格、開設(shè)專用賬戶且提供履約擔(dān)保資金的證券公司，在其認(rèn)為權(quán)證價格高估時，可以創(chuàng)設(shè)權(quán)證，并在市場上賣出，增加權(quán)證的供給；在權(quán)證價格回歸價值時，可以回購并注銷權(quán)證，釋放履約擔(dān)保品。根據(jù)上述業(yè)務(wù)規(guī)程，上交所在武鋼權(quán)證上市前，就已經(jīng)要求發(fā)行人在2005年11月18日發(fā)布的公告中進(jìn)行了有關(guān)創(chuàng)設(shè)權(quán)證對權(quán)證交易價格可能造成的影響予以特別提示。在2005年11月21日，武鋼權(quán)證上市前兩天，上交所發(fā)布了關(guān)于證券公司創(chuàng)設(shè)武鋼權(quán)證有關(guān)事項的通知，對權(quán)證創(chuàng)設(shè)的主體和相關(guān)程序進(jìn)行了規(guī)定。2005年11月25日，申請創(chuàng)設(shè)武鋼權(quán)證的券商完成了相關(guān)創(chuàng)設(shè)登記及擔(dān)保手續(xù)，上交所審核后向中國結(jié)算上海分公司發(fā)出了創(chuàng)設(shè)權(quán)證業(yè)務(wù)通知單，同意創(chuàng)設(shè)人在權(quán)證創(chuàng)設(shè)專用賬戶生成次日可交易的權(quán)證。同年11月26日，創(chuàng)設(shè)人對創(chuàng)設(shè)權(quán)證事項進(jìn)行了披露，明確公布所創(chuàng)設(shè)的權(quán)證將于11月28日起上市交易。從上述權(quán)證創(chuàng)設(shè)的過程來看，上交所履行了相關(guān)監(jiān)管義務(wù)，其行為并無不當(dāng)。雖然上交所在創(chuàng)設(shè)權(quán)證的通知中載明“該通知自2005年11月28日實施”，但該表述并不表明創(chuàng)設(shè)權(quán)證只能在該日后即11月29日才能上市，該實施日即為上市日，故只要在11月28日前權(quán)證創(chuàng)設(shè)的相關(guān)手續(xù)完成，創(chuàng)設(shè)的權(quán)證即可上市交易。上交所的上述審核行為符合權(quán)證創(chuàng)設(shè)的慣例，亦未違反業(yè)務(wù)規(guī)則的規(guī)定。對權(quán)證交易進(jìn)行監(jiān)督和管理，是證券法賦予交易所的一項職能。在武鋼認(rèn)沽權(quán)證上市后， 投資者對該權(quán)證進(jìn)行了非理性的投機炒作，使得該權(quán)證嚴(yán)重背離內(nèi)在價值。上交所為抑制這種過度炒作行為的繼續(xù)，及時審核創(chuàng)設(shè)人創(chuàng)設(shè)權(quán)證，通過增加權(quán)證供應(yīng)量的手段平抑權(quán)證價格，其目的在于維護(hù)權(quán)證交易的正常秩序，作為市場的監(jiān)管者，其核準(zhǔn)創(chuàng)設(shè)權(quán)證的行為系針對特定產(chǎn)品的交易異常所采取的監(jiān)管措施。該行為主觀上并非出于惡意， 行為本身也并非針對特定投資者，而是針對權(quán)證交易活動本身作出的普遍監(jiān)管行為，是交易所的職責(zé)所在。就創(chuàng)設(shè)權(quán)證審核行為而言，上交所的行為不符合侵權(quán)行為的基本要件，邢某某主張上交所侵犯其民事權(quán)利，依據(jù)不足。邢某某認(rèn)為，上交所核準(zhǔn)券商超量創(chuàng)設(shè)權(quán)證亦是造成邢某某交易損失的直接原因。對此，法院認(rèn)為，證券交易所作為證券市場的一線監(jiān)管者行使監(jiān)管職能，必然會對相對人和社會產(chǎn)生一定影響和效應(yīng)。創(chuàng)設(shè)權(quán)證制度在我國屬于一項金融創(chuàng)新制度，是基于股權(quán)分置改革的總體要求，結(jié)合股改權(quán)證的運行特點，借鑒成熟市場的類似做法，產(chǎn)生的一種市場化的供求平衡機制。鑒于這項制度仍處于探索階段，故在創(chuàng)設(shè)程序、創(chuàng)設(shè)品種、創(chuàng)設(shè)數(shù)量等方面尚無規(guī)范可循，在具體實施時創(chuàng)設(shè)人可以根據(jù)發(fā)行權(quán)證的具體情況自由決定實施方案，交易所僅對其資格和上市程序進(jìn)行審查。對于創(chuàng)設(shè)權(quán)證的具體規(guī)模，業(yè)務(wù)規(guī)則本身亦無限制。雖然涉案認(rèn)沽權(quán)證的創(chuàng)設(shè)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了最初的發(fā)行量，但權(quán)證管理辦法對此并無禁止性規(guī)定，而創(chuàng)設(shè)量的多少也無客觀參照標(biāo)準(zhǔn)，只能根據(jù)具體權(quán)證產(chǎn)品的交易情況和特點予以確定適當(dāng)?shù)臄?shù)量，以達(dá)到供求平衡。本案中，邢某某在武鋼認(rèn)沽權(quán)證交易中的損失，雖與券商創(chuàng)設(shè)權(quán)證增加供給量存在關(guān)聯(lián)，但在上交所事先已履行必要的信息披露和風(fēng)險揭示的情況下，邢某某仍然不顧風(fēng)險貿(mào)然入市，由此造成的交易風(fēng)險與上交所履行市場監(jiān)管行為不存在必然的、直接的因果關(guān)系，故邢某某要求上交所賠償權(quán)證交易差價損失和可得利益損失，沒有法律依據(jù)。

(作者單位：上海市第一中級人民法院民三庭)